報告摘要： 

　　不確定中把握確定——2010年零售板塊收入增速將提升，利潤增長確定 

　　價格指數(shù)是對微觀企業(yè)更有意義的宏觀指標，商品價格指數(shù)已經(jīng)企穩(wěn)并上升。 

　　在充分競爭的市場上零售商主要是價格的接受者，零售價格指數(shù)一定程度反映了零售商能夠獲得的收入水平。 

　　期待明年消費增長平臺的提升。截至2009年10月的社會消費品零售數(shù)據(jù)顯示今年消費處在較低的平臺，明年CPI反彈和經(jīng)濟增長回升將使整體消費有更高的增長平臺。 

　　銷售收入同店增長明年將提高。百盛集團(百貨)、蘇寧電器(家電連鎖)、物美商業(yè)(超市)顯示了三個業(yè)態(tài)的銷售收入同店增長在2005-2007年初溫和通脹經(jīng)濟高增長、2007年中-2008年初較高通脹、2008年下半年金融危機下的變化。 

　　我們假設2010年CPI在2%-3%之間，隨著經(jīng)濟復蘇名義GDP增長達到9%以上，預計百貨銷售收入同店增長水平能達到10%-15%，家電連鎖同店增長能達到10%左右，超市同店增長在5%-10%之間。 

　　中國零售行業(yè)有長期的投資價值——商品類消費仍在高速增長之中發(fā)達國家消費占GDP的比重在70%以上，城市發(fā)展和布局已經(jīng)很成熟，1993-2009年美國食品飲料增速年均在0-5%，服裝和鞋帽增速年均在-10%-10%;中國消費占GDP 的比重只有30%，2002 年-2009 年食品、服裝、家電、化妝品增速年平均增速在20%左右，隨著現(xiàn)代零售渠道的深入，二、三級城市和農(nóng)村市場有很大的消費潛力，城市人口增加和居民收入水平提高兩方面促進二、三線城市零售增長。我們認為未來3-5 年，普通消費品如食品、服裝、日用品、家電、化妝品零售額年均增速仍有望保持在15%-20%。 

　　簡單地根據(jù)業(yè)態(tài)來給公司排序沒有太大的意義。業(yè)態(tài)模糊化，目前很多百貨零售商的超市業(yè)務越來越重要，而且各區(qū)域競爭環(huán)境迥異。 

　　百貨——渠道價值依然最高，目前看好區(qū)域強勢零售商 

　　百貨普遍的聯(lián)營模式導致百貨零售商之間管理水平差異不大，跨省份分散布點的百貨零售商比起區(qū)域強勢百貨零售商并沒有明顯的管理水平和成本優(yōu)勢，但是跨省份擴張的風險較大，如果公司總體利潤基數(shù)較小，業(yè)績可能波動幅度較大。區(qū)域控制能力強的百貨商目前能夠有效抵御外來競爭。 

　　　超市——外延擴張能力強的公司是首選 

　　目前在A股上市或者即將上市的超市類公司,在中國連鎖經(jīng)營協(xié)會統(tǒng)計的百強連鎖超市中排名在10-25名之間。我們認為超市最終將產(chǎn)生大者恒大、低成本高效率，小者恒小、小市場高價值的兩極化趨勢，超市本身內(nèi)生增長較為有限因此跨區(qū)域擴張能力強的公司是首選，從這點上來看今年年底和明年即將上市的人人樂超市和永輝超市優(yōu)勢更突出。明年上半年步步高引進洋管理團隊后對業(yè)績的提升值得關注。 

　　投資組合：百貨類：較長期持有品種——合肥百貨，重慶百貨;09年收入增長或者利潤增長基數(shù)較低——廣州友誼，王府井;業(yè)績很有可能繼續(xù)超預期——大廈股份;超市類穩(wěn)健增長的代表——武漢中百;蘇寧電器——全面受益于刺激家電消費的政策;主題性投資——世博將使上海零售板塊受益 

　　估值：截至報告日，零售重點公司相對估值PE溢價超出了60%，只有在2006年和2007年，相對溢價在60%以上才維持了較長的時間。明年零售板塊凈利潤增速有望超過市場平均水平，相對估值的溢價會因此降低。